Несмотря на то, что решение ЦБ впервые с весны 2025 года оставить ставку неизменной было для рынка ожидаемым, экономисты увидели ужесточение в тональности Банка России. Теперь многие из них считают, что вероятность сохранения ставки в октябре или даже до конца года заметно выросла
Почему ЦБ решил не снижать ставку
Решение Банка России по ключевой ставке по итогам заседания 11 сентября совпало с прогнозом - подавляющее большинство экономистов предполагали, что впервые с апреля прошлого года ЦБ возьмет паузу в снижении ставки. Однако почти все эксперты перед заседанием ожидали, что «на столе» у регулятора будет также вариант с минимальным снижением - на 0,25 п.п. до 13,75%. Фактически же пауза оказалась единственным вариантом, который в ЦБ сегодня обсуждали предметно.
По сравнению с прошлым заседанием тональность релиза ЦБ ужесточилась. Во-первых, Банк России впервые за долгое время повысил оценку устойчивой (то есть очищенной от волатильных компонентов) инфляции - с 4-5% до 5-6%. Главная причина здесь - ситуация на топливном рынке из-за атак дронов на нефтеперерабатывающую инфраструктуру. Удорожание топлива - разовый фактор, но «мы видим, что он сказывается на ценах более широкого круга товаров и услуг», констатировала на пресс-конференции глава ЦБ Эльвира Набиуллина. Компании начали перекладывать свои издержки, связанные с более дорогим топливом, в цены, кроме того, проявились вторичные эффекты - в виде роста спроса и инфляционных ожиданий. Чтобы оценить влияние топливного дефицита на инфляцию, Банку России нужно больше времени, признала Набиуллина.
Кроме того, ЦБ ждет уточнения бюджетных параметров до конца сентября. Регулятор в релизе подчеркнул, что в базовом сценарии ждет постепенного снижения структурного первичного дефицита (когда расходы без учета расходов на обслуживание госдолга соответствуют базовым нефтегазовым и ненефтегазовым доходам) до нуля к 2029 году. Однако если фактический дефицит будет выше, чем того ожидает ЦБ (то есть 2%, 1% и 0,5% от ВВП в 2026-2028 годах), то это может потребовать более жесткой политики.
В релизе фокус сместился исключительно на инфляцию, а обеспокоенность за рост экономики в нем, напротив, снизилась, отмечает директор по инвестициям «Астра УА» Дмитрий Полевой. В первую очередь ЦБ, если ориентироваться на релиз, реагировал на усиление устойчивой инфляции и сокращение рисков для экономической динамики, считает он. Экономический рост ЦБ оценивает как умеренный, рост спроса - повышенный, инвестиции с начала года восстанавливаются. Сохранению ключевой ставки также могла способствовать статистика по денежным агрегатам и кредитованию, отмечает старший аналитик УК «Первая» Наталья Ващелюк: рост кредита в июле ускорился до +1,7% после +0,4% в июне.
В целом проинфляционные риски, по оценке ЦБ, выросли, и в первую очередь они связаны с возможным усилением дисбаланса спроса и предложенияиз-за выбытия производственных мощностей. На последнее ЦБ повлиять не может, однако может «не допустить, чтобы разовое ускорение инфляции не переросло в тенденцию», подчеркнула Набиуллина.
Затянется ли пауза
Июльский макропрогноз ЦБ допускает широкий набор сценариев до конца года - как сохранение ставки неизменной, так и ее снижение до 13-13,5%. Как и в июле, ЦБ не дал явных указаний на то, куда может двинуться ставка на ближайших заседаниях. Значительная часть аналитиков увидела заметное ужесточение риторики ЦБ и считает, что пауза может не ограничиться сентябрьским заседанием. До конца года ЦБ проведет еще два заседания - в октябре и декабре - и вероятность паузы на ближайшем заседании весьма высока, считает директор аналитического департамента ИК «Регион» Валерий Вайсберг. Его базовый сценарий - сохранение ключевой ставки на уровне 14% как минимум до конца 2026 года, а, вероятно, и части 2027-го. Указание на ускорение устойчивой инфляции «намекает на сохранение ставки до конца текущего года, или как минимум на ближайшем заседании», считает главный экономист Альфа-банка Наталия Орлова. Вероятность того, что пауза продлится в октябре и даже в декабре, сегодня существенно выросла, согласен главный экономист «Эксперт РА» Антон Табах.
Предварительно сохранения ставки неизменной в октябре ожидает и Наталья Ващелюк из УК «Первая». По ее словам, исход октябрьского заседания во многом будет определяться параметрами бюджета и влиянием повышения тарифов на инфляцию и инфляционные ожидания.
Впрочем, насчет того, что ЦБ продлит паузу хотя бы в октябре, среди экономистов нет единодушия. По мнению главного аналитика Совкомбанка Михаила Васильева, в базовом сценарии - при неизменной геополитической ситуации, неухудшении ситуации на топливном рынке и отсутствии негативных сюрпризов со стороны бюджета - ЦБ снизит ставку 23 октября до 13,75%, а в декабре - еще раз, до 13,5%. Такие же ожидания у Дмитрия Полевого из «Астра УА».
Регулятор видит условием возобновления снижения ставки постепенное восстановление «производственных мощностей в отдельных отраслях», которое приведет к снижению темпов роста цен и инфляционных ожиданий, а также отсутствие негатива со стороны бюджетной политики и динамики корпоративного кредитовани в ближайщие месяцы, указывает главный экономист «Ренессанс Капитала» Андрей Мелащенко. В IV квартале эти факторы могут сложиться, и ЦБ сможет снизить ставку до 13,5% к концу года, прогнозирует он.
Еще более оптимистичны экономисты Райффайзенбанка - 13,25% на конец года. В то же время они отмечают, что ЦБ не вернется к смягчению политики «автоматически», просто если увидит улучшение инфляционной картины - важнейшую роль будет играть бюджетный фактор.
Базовый прогноз Банка России закладывает структурный первичный дефицит в размере 2% ВВП в 2026 году. «С учетом процентных расходов по госдолгу это предполагает дефицит бюджета около 7 трлн рублей по итогам этого года. Если бюджетные корректировки в октябре приведут к расширению дефицита до 8 трлн рублей или выше за 2026 год, мы допускаем, что Банк России в качестве возможного ужесточения ДКП продлит паузу до конца этого года», - говорит управляющий директор рейтинговой службы НРА Сергей Клисенко. Однако, даже если этого не произойдет, в базовом прогнозе он ждет только одного снижения до конца года, до 13,75%. Проинфляционные риски продолжают перевешивать дезинфляционные, а влияние немонетарных факторов (роста цен на топливо из-за дефицита) все больше проникает в базовую инфляцию, констатирует он. На этом фоне ЦБ выберет консервативный подход. Для политики ЦБ значимым, по мнению Вайсберга из ИК «Регион», может стать отклонение структурного дефицита вверх от прогноза Банка России на 50 и более базисных пунктов. «Однако в проекте бюджета на 2027 год мы вряд ли увидим столь заметное расхождение, оно может реализоваться уже в ходе исполнения закона, главным образом по причине отклонения вверх по уровню расходов», - прогнозирует он.
